每經(jīng)編輯 何建川

長(zhǎng)城汽車(601633)：進(jìn)入下一個(gè)快速成長(zhǎng)期

長(zhǎng)城汽車公布2014年度報(bào)告：2014年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入625.9億元，同比增長(zhǎng)10.2%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為80.4億元，同比下滑2.2%；每股收益2.64元，略高于我們的預(yù)期。擬每10股派送現(xiàn)金8.0元（含稅）。其中，14年4季度實(shí)現(xiàn)銷售收入200.0億元，同比增長(zhǎng)25.0%，環(huán)比增長(zhǎng)42.3%。隨著H1、H2、H9等新車上市及上量，從14年4季度開始公司又進(jìn)入了下一個(gè)快速成長(zhǎng)期。公司已公告其旗艦產(chǎn)品哈弗H8將于2015年4月上海車展期間上市，2015年上半年還有望推出哈弗CoupeC，2015年底前將推出哈弗H7，我們預(yù)計(jì)其2015年銷量有望超過100萬輛，將超額完成公司在2015年1月7日公布的85萬輛銷量目標(biāo)。我們上調(diào)公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2015-2016年每股收益分別為5.10元和7.20元，目標(biāo)價(jià)上調(diào)至72.00元，維持買入評(píng)級(jí)。

支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)

中高端車型投產(chǎn)及上量將促使盈利能力回升。4季度公司營(yíng)業(yè)收入有了較大增長(zhǎng)，但由于新車剛上市處于上量期，加之產(chǎn)品盈利能力弱于公司主力產(chǎn)品哈弗H6，毛利率同比和環(huán)比均減少了1.2個(gè)百分點(diǎn)。隨著哈弗H8和CoupeC兩款產(chǎn)品上市，這兩款車型及哈弗H6將貢獻(xiàn)主要增量，2015年公司盈利能力將回升。

H8投產(chǎn)，管理費(fèi)用回歸正常增長(zhǎng)水平。由于H8延遲上市，相關(guān)工廠折舊、人員工資及改進(jìn)測(cè)試等費(fèi)用大幅增加，相關(guān)費(fèi)用均歸入研發(fā)費(fèi)用，導(dǎo)致近兩年公司管理費(fèi)用率居高不下，隨著2015年4月哈弗H8上市，公司研發(fā)開支增長(zhǎng)水平回歸正常，預(yù)計(jì)2015年管理費(fèi)用率有望較2014年下降兩個(gè)百分點(diǎn)左右。

評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)

1）自主品牌SUV競(jìng)爭(zhēng)加劇，導(dǎo)致銷量低于預(yù)期；2）新車上市時(shí)間晚于預(yù)期。

估值

我們上調(diào)公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2015-2016年每股收益分別為5.10元和7.20元，給予2016年10倍動(dòng)態(tài)市盈率，目標(biāo)價(jià)由49.60元上調(diào)至72.00元，維持買入評(píng)級(jí)。中銀國(guó)際證券