中源協(xié)和：外延并購(gòu)和內(nèi)生縱向擴(kuò)張的新興基因技術(shù)公司

研究機(jī)構(gòu)：方正證券   日期：2014-12-11

投資要點(diǎn)

中源協(xié)和是以干細(xì)胞存儲(chǔ)為平臺(tái)、快速成長(zhǎng)的新興基因技術(shù)公司。公司多年經(jīng)營(yíng)構(gòu)建的存儲(chǔ)庫(kù)，已經(jīng)成為公司的核心優(yōu)勢(shì)：一方面，公司全國(guó)布局存儲(chǔ)庫(kù)，擁有大量細(xì)胞資源，無(wú)論是自身研究還是臨床使用，這些細(xì)胞資源都是公司的巨大寶庫(kù)；另一方面，在干細(xì)胞領(lǐng)域的多年經(jīng)營(yíng)，使公司樹(shù)立了較強(qiáng)的細(xì)胞、基因領(lǐng)域的專業(yè)形象，為將來(lái)的并購(gòu)、業(yè)務(wù)擴(kuò)張?zhí)峁┝己没A(chǔ)。

未來(lái)增長(zhǎng)點(diǎn)是基因檢測(cè)和并購(gòu)。1、公司的成人腫瘤高風(fēng)險(xiǎn)和免疫綜合評(píng)價(jià)等基因檢測(cè)項(xiàng)目通過(guò)生命銀行卡和大集團(tuán)合作等形式推廣，預(yù)計(jì)今年第4 季度已經(jīng)開(kāi)始貢獻(xiàn)收入和利潤(rùn)，明年將繼續(xù)快速發(fā)展；天津醫(yī)學(xué)檢驗(yàn)中心即將獲批，明年將開(kāi)展基因測(cè)序業(yè)務(wù)，借助公司在天津等地區(qū)婦幼系統(tǒng)和婦產(chǎn)科的良好關(guān)系，放量有望較快；2、外延擴(kuò)張是公司的戰(zhàn)略之一，已經(jīng)公告設(shè)立50 億元的產(chǎn)業(yè)基金，其中公司出資10 億元。研報(bào)預(yù)計(jì)，要實(shí)現(xiàn)公司股權(quán)激勵(lì)行權(quán)目標(biāo)（2014~2016年收入同比增長(zhǎng)不低于30%/30%/50%，EPS 不低于0.10/0.30/0.80元），公司明年不得不加快較大體量的并購(gòu)。目前細(xì)胞治療、基因檢測(cè)等行業(yè)，在國(guó)內(nèi)都是處于快速發(fā)展階段，而這些行業(yè)在國(guó)內(nèi)都暫無(wú)整合者。政策上，衛(wèi)計(jì)委必將對(duì)這些行業(yè)實(shí)施監(jiān)管，行業(yè)將重新洗牌。

公司借助資本力量和上市平臺(tái)，最有望成為整合平臺(tái)。

明年催化劑較多。1、公司自主研發(fā)的臍帶間充質(zhì)干細(xì)胞抗肝纖維化注射液去年8 月提交臨床申請(qǐng)，考慮到干細(xì)胞是國(guó)家十二五重點(diǎn)方向，如果明年能夠獲批臨床，將是股價(jià)較大催化因素；2、衛(wèi)計(jì)委的干細(xì)胞監(jiān)管政策明年有望出臺(tái)。今年3 月已經(jīng)公布征求意見(jiàn)稿，明年出臺(tái)概率較大。將意味著干細(xì)胞治療在監(jiān)管下重新開(kāi)始獲得應(yīng)用，行業(yè)恢復(fù)正常發(fā)展，對(duì)于各家公司構(gòu)成利好。研報(bào)預(yù)計(jì)，當(dāng)干細(xì)胞政策清晰之后，公司也將正式開(kāi)展干細(xì)胞治療業(yè)務(wù)，從儲(chǔ)存、培養(yǎng)向下游治療延伸。3、并購(gòu)也將構(gòu)成催化因素。

研報(bào)對(duì)公司估值的觀點(diǎn)。按定增后股本，研報(bào)預(yù)計(jì)2014~2016 年扣非EPS 分別為0.10/0.38/0.81 元，當(dāng)前估值不低。公司即將進(jìn)入多個(gè)前景廣大的新興行業(yè)，面臨顯著的業(yè)績(jī)拐點(diǎn)，未來(lái)一年催化劑眾多，理應(yīng)享受較高估值。至于估值多少合理，研報(bào)認(rèn)為，在快速成長(zhǎng)階段，催化因素將比估值更能影響股價(jià)走勢(shì)，公司當(dāng)前市值（按定增后股本）150 億元，考慮到華大醫(yī)學(xué)在PE 融資階段已經(jīng)估值100 倍，市值100 億元，而且公司是當(dāng)前A 股較為稀缺的干細(xì)胞、基因概念股，因此，150 億市值相對(duì)不大，研報(bào)給予“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1、如果公司不能在今年年底完成上海執(zhí)誠(chéng)生物并購(gòu)，明年的行權(quán)要求可能難以達(dá)成；2、并購(gòu)時(shí)間和規(guī)模難以預(yù)期；3、臍帶間充質(zhì)干細(xì)胞抗肝纖維化注射液能否獲批臨床、獲批時(shí)點(diǎn)有不確定性；4、衛(wèi)計(jì)委干細(xì)胞相關(guān)政策出臺(tái)時(shí)間不確定。