每經(jīng)AI快訊，2023年12月20日，申萬宏源發(fā)布研報點評天馬新材（838971）。

投資要點：

高性能精細氧化鋁粉專家，實現(xiàn)多領域國產(chǎn)替代。公司2001年成立，20余年專注精細氧化鋁粉體制備，先后在電子陶瓷基板用、電子玻璃用、單晶硅片研磨拋光用、高壓電氣絕緣件用精細氧化鋁粉領域打破國外壟斷，是國家級專精特新“小巨人”，并被工信部授予“制造業(yè)單項冠軍示范企業(yè)”稱號。

掌握核心Know-how，持續(xù)新品開發(fā)，5N高純氧化鋁項目取得突破。粉體純度、形貌、均度及供應穩(wěn)定性是產(chǎn)品競爭力關鍵，行業(yè)護城河來自材料、工藝、設備三方面Know-how疊加。公司研發(fā)團隊多年實驗和生產(chǎn)實踐積累，在下游頭部客戶評價反饋中持續(xù)優(yōu)化工藝技術，保持技術領先優(yōu)勢。2023年7月，公司公告新掌握高品質(zhì)5N高純氧化鋁制備技術，相關中試產(chǎn)品技術指標可對標同類進口，充分彰顯公司技術實力。

23年需求筑底企穩(wěn)，24年募投項目投產(chǎn)迎新成長機遇。22年主要因疫情反復和第一大應用終端片式電阻去庫存影響，公司營收同比下降11%。23年伴隨消費電子去庫接近尾聲，被動元件等順周期板塊進入復蘇階段，公司單三季度收入同比增長29%，結(jié)束連續(xù)4個季度同比負增長。根據(jù)公司11月公告，電子陶瓷粉體生產(chǎn)線（一期）預計23年底投產(chǎn)，5000噸球形氧化鋁項目預計24年投產(chǎn)，優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能擴充匹配下游需求增長，看好公司24年盈利能力提升。

電子陶瓷用粉體：綁定下游頭部廠商，加深合作，強化市場地位。國內(nèi)氧化鋁陶瓷基板用粉體、陶瓷封裝基座用粉體市場規(guī)模約8.8億、1.7億。陶瓷粉體的物理外觀參數(shù)決定成品綜合性能，產(chǎn)業(yè)鏈合作緊密，下游客戶不會輕易更換粉體供應商。公司是全球第一大片阻基片廠商三環(huán)集團氧化鋁粉主要供應商，新切入第三大片阻基片廠商九豪精密供應鏈，與浙江新納、西電集團、鄭州中瓷等客戶合作逐步深入，市場份額有望持續(xù)擴張。

高導熱用粉體：多領域需求崛起，公司較早具備量產(chǎn)能力。隨著國內(nèi)新能源車、超算中心、人工智能、芯片封裝等高新技術產(chǎn)業(yè)發(fā)展，導熱粉體下游呈現(xiàn)多點開花態(tài)勢。球鋁最早由日企研發(fā)并壟斷多年，技術壁壘高企，難點主要在于突破球化工藝和研發(fā)生產(chǎn)設備。公司在2007年完成高導熱球形氧化鋁粉體材料開發(fā)，此前受限于產(chǎn)能，對外銷售規(guī)模較小，伴隨24年球鋁項目投產(chǎn)，球鋁業(yè)務有望成為業(yè)績新增長點。

首次覆蓋，給予“買入”評級。2023/2024/2025年營收預測為2.02/3.04/3.95億元，歸母凈利潤預測為0.38/0.61/0.83億元。我們選取壹石通、國瓷材料、聯(lián)瑞新材3家上市公司為可比公司。參考可比公司24年平均估值34X，對應公司24年目標市值20.7億，對應2023/12/19收盤市值13.57億元有53%漲幅空間，給予“買入”評級。

風險提示：重大訴訟事項風險；擴產(chǎn)進度不及預期；原材料漲價風險；下游滲透不及預期

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(來源：慧博投研)

(編輯 曾健輝)