每經(jīng)記者 任飛    每經(jīng)編輯 葉峰    

上周，債券市場(chǎng)投資未見(jiàn)收紅，其原因不僅在于寬信用下的市場(chǎng)謹(jǐn)慎預(yù)期，也在于投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期的提前反應(yīng)。預(yù)計(jì)市場(chǎng)短期仍將維持震蕩，外界已開(kāi)始關(guān)注信貸和社融存在的強(qiáng)弱交替的現(xiàn)象，流動(dòng)性改善成為業(yè)界關(guān)注的重點(diǎn)。

一周債市回顧

上周（11.7-11.13）國(guó)內(nèi)債市投資再現(xiàn)震蕩格局。

首先關(guān)注利率市場(chǎng)，上周資金緊張疊加疫情防控政策的優(yōu)化，債市情緒走弱。據(jù)華創(chuàng)證券統(tǒng)計(jì)，11月第二周，資金邊際收斂，盤(pán)中隔夜資金價(jià)格屢次突破2%；直至最后一個(gè)工作日優(yōu)化疫情防控的二十條措施超預(yù)期落地，現(xiàn)券收益率快速上行觸及2.75%后小幅回落。

整體而言，寬信用預(yù)期升溫推動(dòng)國(guó)債長(zhǎng)端品種收益率上行，但資金收緊導(dǎo)致短端品種收益率上行的幅度更大，國(guó)債收益率曲線呈現(xiàn)平坦化特征。

華創(chuàng)證券分析指，前幾日多地疫情散發(fā)、通脹和金融數(shù)據(jù)偏弱等利多因素，與存單大幅提價(jià)、"第二支箭"擴(kuò)容支持民營(yíng)房企發(fā)債等利空因素交織，債市收益率維持窄幅震蕩，

另外在信用債市場(chǎng)，一級(jí)市場(chǎng)方面，信用債發(fā)行量環(huán)比上升，凈融資額環(huán)比下降，周內(nèi)城投、非銀金融、綜合、公共事業(yè)、交通運(yùn)輸?shù)刃袠I(yè)發(fā)行較為活躍。

二級(jí)市場(chǎng)方面，信用債市場(chǎng)整體成交活躍度有所提升，中短票收益率全線上行，1Y信用利差普遍收窄，3Y、5Y信用利差走闊；城投債收益率全線上行，中短端信用利差普遍收窄。

中歐基金分析指出，當(dāng)下業(yè)績(jī)真空期是題材表現(xiàn)較為活躍的時(shí)期，基本面的疲軟可能將影響題材的持續(xù)性并加快題材間的熱點(diǎn)輪動(dòng)頻次，這種高波動(dòng)率和快速切換的環(huán)境或?qū)ν顿Y者持倉(cāng)調(diào)整較為不利。

各大債券基金指數(shù)周內(nèi)收跌

本周內(nèi)，各大債券基金指數(shù)出現(xiàn)不同程度下跌，這也是最近一個(gè)月以來(lái)較為少見(jiàn)的中長(zhǎng)債、短債、二級(jí)債基金指數(shù)均出現(xiàn)下跌的交易周。Wind統(tǒng)計(jì)顯示，中長(zhǎng)期純債指數(shù)基金周內(nèi)跌0.16%、短債純債基金周內(nèi)跌0.08%、混合二級(jí)債基指數(shù)跌0.31%，

來(lái)源：Wind統(tǒng)計(jì) 時(shí)間：11.7-11.13

受海外通脹回落影響，國(guó)債等一些中長(zhǎng)期債券收益明顯受到?jīng)_擊，也導(dǎo)致當(dāng)前配置于此的基金品種存在走勢(shì)震蕩的影響。另?yè)?jù)華安期貨分析，未來(lái)期貨市場(chǎng)的債項(xiàng)資產(chǎn)依然存在下跌風(fēng)險(xiǎn)，總體來(lái)看，10年期主力合約收盤(pán)價(jià)較前一周下跌0.27%，5年期主力合約下跌0.25%，2年期主力合約下跌0.09%。

中歐基金指出，未來(lái)可能還有預(yù)期差，但政策轉(zhuǎn)變更重要的意義是這次穩(wěn)增長(zhǎng)跟上半年不同，市場(chǎng)信心恢復(fù)的情況下或是減持機(jī)會(huì)。此外，目前需要關(guān)注短端上行是否會(huì)導(dǎo)致債基贖回，如果贖回明顯增多那么熊平走勢(shì)可能還會(huì)延續(xù)。

信貸和社融存在強(qiáng)弱交替現(xiàn)象

此外，有關(guān)政策發(fā)力與融資需求的改善也是影響債市投資的關(guān)鍵因素，特別是信貸和社融之間的互動(dòng)、互補(bǔ)關(guān)系，對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性的影響意義深遠(yuǎn)。

東吳證券統(tǒng)計(jì)顯示，2022年以來(lái)，信貸和社融月度之間的波動(dòng)較大，以新增人民幣貸款和新增社會(huì)融資規(guī)模的萬(wàn)得一致預(yù)期和實(shí)際值之間的差額來(lái)表示預(yù)期差，可以發(fā)現(xiàn)由于政策刺激的脈沖性，信貸和社融存在強(qiáng)弱交替的現(xiàn)象。

而在近期公布的數(shù)據(jù)中，10月份人民幣貸款增加6152億元，同比少增2110億元，其中新增中長(zhǎng)期貸款占比超過(guò)80%，呈現(xiàn)"企業(yè)強(qiáng)、居民弱"和"中長(zhǎng)期強(qiáng)、短期弱"的特征，結(jié)構(gòu)改善的主要?jiǎng)恿?lái)自于企業(yè)部門(mén)。

居民部門(mén)貸款減少180億元，同比少增4827億元，其中短期貸款減少512億元，同比少增938億元，中長(zhǎng)期貸款增加332億元，同比少增3889億元。企（事）業(yè)單位貸款增加4626億元，同比多增1525億元，其中短期貸款減少1843億元，同比少增1555億元，中長(zhǎng)期貸款增加4623億元，同比多增2433億元。

東吳證券分析指，一方面，居民舉債空間受消費(fèi)和房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響，另一方面，企業(yè)中長(zhǎng)貸受各類(lèi)"穩(wěn)增長(zhǎng)"政策的支撐。社融存量同比回落至10.3%，從細(xì)項(xiàng)的拉動(dòng)率來(lái)看，較上月回落較為明顯的是新增人民幣貸款和政府債券。

在實(shí)體融資需求受到抑制的情況下，僅靠政策發(fā)力，對(duì)于社融的支持有限。盡管金融數(shù)據(jù)的走弱支撐債市情緒，但防疫政策的邊際調(diào)整是更大的邊際變量，令周五的債券市場(chǎng)收益率出現(xiàn)了明顯的上行。

展望后期，東吳證券認(rèn)為在"寬貨幣"向"寬信用"的傳導(dǎo)過(guò)程中，四季度再次降準(zhǔn)和降息的可能性下降，但由于存款利率的下調(diào)，5年期LPR或下調(diào)以刺激居民部門(mén)的貸款。由于資金利率的緩步上行，對(duì)于債券市場(chǎng)短期謹(jǐn)慎，長(zhǎng)期仍需要觀察房地產(chǎn)市場(chǎng)的銷(xiāo)售恢復(fù)情況以及防疫政策的調(diào)整能夠有效拉動(dòng)消費(fèi)。

封面圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng)_500691848