每經(jīng)記者 趙李南    每經(jīng)編輯 張海妮    

近日，花園生物（300401，SZ）發(fā)布公告稱，其耗資10.7億元關(guān)聯(lián)并購浙江花園藥業(yè)有限公司（以下簡稱花園藥業(yè)）已經(jīng)完成工商變更登記。由于花園生物和花園藥業(yè)的實際控制人皆為邵欽祥，這筆交易也因此構(gòu)成了關(guān)聯(lián)并購。

截至2020年底和今年三季度末，花園藥業(yè)的凈資產(chǎn)分別約為-0.28億元和1.1億元，花園生物對花園藥業(yè)的并購估值達10.7億元，較所有者權(quán)益賬面值 1.16億元增值約 9.5億元，增值率為826.30%。

《每日經(jīng)濟新聞》記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，根據(jù)花園生物公告的花園藥業(yè)《資產(chǎn)評估報告》，存在關(guān)鍵產(chǎn)品權(quán)利瑕疵未明確披露，以及總計4.45億元的預(yù)測營業(yè)收入難覓依據(jù)的情況。

而這兩個關(guān)鍵問題，無疑會影響到花園藥業(yè)在收益法下的估值結(jié)果。

語焉不詳?shù)摹顿Y產(chǎn)評估報告》

據(jù)花園生物披露的銀信資產(chǎn)評估有限公司于今年10月27日出具的對花園藥業(yè)資產(chǎn)評估報告（以下簡稱評估報告），評估時采用了資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益法兩種方法進行評估。

其中，資產(chǎn)基礎(chǔ)法評估的結(jié)論為，股東全部權(quán)益價值評估值約4.9億元。相較于所有者權(quán)益的賬面價值增值約3.8億元，增值率327.87%。收益法評估結(jié)論為10.7億元，增值約9.5億元，增值率826.30%。最終，花園生物采納了收益法的評估結(jié)論確定了10.7億元的交易價格。

 圖片來源：花園生物公告截圖 

然而，縱觀整個評估報告，該報告中大量的篇幅在解釋“資產(chǎn)基礎(chǔ)法”的評估過程，而對收益法下是如何評估出10.7億元的過程僅僅做出了“現(xiàn)金流折現(xiàn)”等通用的財務(wù)原理解釋，針對花園藥業(yè)未來每年的營業(yè)收入及凈現(xiàn)金流是如何計算的、折現(xiàn)率的具體計算過程這兩個關(guān)鍵信息卻未詳細說明。 

這樣一份“語焉不詳”的評估報告，也使得花園生物收到了交易所下發(fā)的《關(guān)注函》。深交所要求花園生物：“請充分披露交易估值采用的折現(xiàn)率等主要參數(shù)的確定理由，并與市場可比案例對比說明前述參數(shù)確定的合理性。” 

總計4.45億元營收預(yù)測找不到依據(jù)

隨后，在回復關(guān)注函的公告中，花園生物公布了折現(xiàn)率的計算過程。同時披露了花園藥業(yè)8個藥品未來營業(yè)收入的預(yù)測值。然而，花園藥業(yè)的營業(yè)收入預(yù)測大于其8個藥品收入預(yù)測的合計值。在2022年至2026年整個預(yù)測期間，花園藥業(yè)預(yù)測營業(yè)收入大于8個藥品預(yù)測收入累計約4.45億元。

據(jù)花園生物公告，花園藥業(yè)的未來收入預(yù)測為：2022年度至2026年度，花園藥業(yè)對花園生物的整體營業(yè)收入預(yù)測分別為：4.91億元、4.98億元、5.36億元、5.73億元和5.89億元。

 圖片來源：花園生物公告截圖 

據(jù)花園生物公告，花園藥業(yè)目前擁有四個主要藥品，分別是纈沙坦氨氯地平片（I）、多索茶堿注射液、左氧氟沙星片和硫辛酸注射液，在今年前三季度分別為花園藥業(yè)貢獻了約19901.05萬元、6970.00萬元、2002.26萬元和121.67萬元收入，該四個產(chǎn)品占花園藥業(yè)營業(yè)收入比重約92%。而花園藥業(yè)另外的產(chǎn)品，包括鋁碳酸鎂咀嚼片、鹽酸左氧氟沙星膠囊、羅紅霉素膠囊和阿奇霉素分散片等產(chǎn)品僅占花園藥業(yè)營業(yè)收入約8%。

圖片來源：花園生物公告截圖 

同時，花園藥業(yè)還擁有氨氯地平阿托伐他汀鈣片、奧美拉唑碳酸氫鈉膠囊、多巴絲肼片和羅紅霉素片4個仿制藥尚未取得藥品注冊批件。在評估報告中，假設(shè)了這四個仿制藥分別在2023年、2023年、2024年和2024年上市銷售。

在回復交易所的公告中，花園生物公布了花園藥業(yè)現(xiàn)有的4個主要藥品（纈沙坦氨氯地平片（I）、多索茶堿注射液、左氧氟沙星片和硫辛酸注射液）的銷售收入預(yù)測和4個尚未取得藥品注冊批件仿制藥（氨氯地平阿托伐他汀鈣片、奧美拉唑碳酸氫鈉膠囊、多巴絲肼片和羅紅霉素片）的銷售收入預(yù)測。

據(jù)《每日經(jīng)濟新聞》記者匯總統(tǒng)計，按照花園生物公告中的預(yù)測數(shù)據(jù)，上述8種藥物在2022年至2026年將合計為花園藥業(yè)貢獻的營業(yè)收入分別約為4.62億元、4.04億元、4.36億元、4.66億元和4.74億元，并且在永續(xù)年度也將貢獻4.74億元。也即，在2022年至2026年這個預(yù)測區(qū)間內(nèi)，花園藥業(yè)預(yù)測營業(yè)收入減去8種藥物收入合計的差額分別約為0.29億元、0.94億元、1億元、1.07億元和1.15億元，合計約4.45億元。 

值得注意的是，花園生物并未公布花園藥業(yè)的鋁碳酸鎂咀嚼片、鹽酸左氧氟沙星膠囊、羅紅霉素膠囊和阿奇霉素分散片等產(chǎn)品的未來營業(yè)收入預(yù)測值。不過，按照今年前三季度數(shù)據(jù)，這些產(chǎn)品僅占花園藥業(yè)營業(yè)收入不足8%，花園生物在其公告中對這些藥物的評價為：“花園藥業(yè)的主要產(chǎn)品包括鋁碳酸鎂咀嚼片、阿奇霉素分散片、鹽酸左氧氟沙星膠囊和羅紅霉素膠囊等藥品，該等品種均為普藥，且市場競爭較為充分，因此毛利率較低。”顯然，這些產(chǎn)品或許并非是導致上述4.45億元差額的原因。

換句話說，上述總計4.45億元預(yù)測差額具體是由什么業(yè)務(wù)貢獻的，并不能夠在目前花園藥業(yè)的評估報告及相關(guān)公告當中找到合理的依據(jù)。

但顯然，多出的這部分營業(yè)收入預(yù)測影響了花園藥業(yè)的估值，如果扣除這部分營業(yè)收入，花園藥業(yè)的估值將下降?！睹咳战?jīng)濟新聞》記者也就該部分差額是何原因造成的？該部分差額的預(yù)測依據(jù)是什么？向花園藥業(yè)發(fā)出了《采訪函》，但截至發(fā)稿未獲得對方回應(yīng)。 

關(guān)鍵產(chǎn)品存權(quán)利瑕疵？

“除評估師所知范圍之外，假設(shè)評估對象及其所涉及資產(chǎn)均無附帶影響其價值的權(quán)利瑕疵、負債和限制，假設(shè)評估對象及其所涉及資產(chǎn)之價款、稅費、各種應(yīng)付款項均已付清。”這是花園藥業(yè)評估報告中的一段“免責陳述”。

而經(jīng)《每日經(jīng)濟新聞》記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，今年前三季度，占花園藥業(yè)營業(yè)收入比重約64%的核心產(chǎn)品——纈沙坦氨氯地平片（I）并非是花園藥業(yè)獨占產(chǎn)品，對于該產(chǎn)品實際存在“影響其價值的權(quán)利瑕疵”。

據(jù)百誠醫(yī)藥（301096，SZ）招股書，該公司目前持有花園藥業(yè)的纈沙坦氨氯地平片（Ⅰ）37%的權(quán)益。

圖片來源：百誠醫(yī)藥《招股說明書》截圖 

那么，緣何百誠醫(yī)藥享有花園藥業(yè)的纈沙坦氨氯地平片（Ⅰ）37%的權(quán)益？

據(jù)百誠醫(yī)藥招股書介紹：“公司與花園藥業(yè)簽訂‘纈沙坦氨氯地平片’聯(lián)合投資研發(fā)項目，公司負責本產(chǎn)品的藥學研究及BE試驗一體化研究服務(wù)，花園藥業(yè)負責產(chǎn)品工廠放大后所相關(guān)的生產(chǎn)、注冊申報等，并支付給公司一定的研發(fā)費用，公司和花園藥業(yè)按照一定的比例分享產(chǎn)品上市后的銷售權(quán)益。依靠于公司強大的技術(shù)研發(fā)平臺及良好的項目管理體系，公司助推花園藥業(yè)4類仿制藥纈沙坦氨氯地平片于2020年8月14日上市申請獲得國家藥監(jiān)局批準，視同通過一致性評價，為國內(nèi)第2家獲批該產(chǎn)品的廠家。”

百誠醫(yī)藥進一步表示：“目前發(fā)行人持有纈沙坦氨氯地平片（Ⅰ）權(quán)益37%，品種上市銷售后，將會進一步增厚公司的業(yè)績。2021年1~6月，公司自花園藥業(yè)獲得纈沙坦氨氯地平片權(quán)益分成1262.16萬元（含稅）。”

值得注意的是，據(jù)百誠醫(yī)藥招股書，今年上半年百誠醫(yī)藥自花園藥業(yè)處累計實現(xiàn)營業(yè)收入約1807.05萬元。

圖片來源：百誠醫(yī)藥《招股說明書》截圖(注：花園藥業(yè)股份有限公司為花園藥業(yè)曾用名)

據(jù)百誠醫(yī)藥公告，今年前三季度，百誠醫(yī)藥自花園藥業(yè)處累計實現(xiàn)營業(yè)收入約3011萬元，今年第三季度百誠醫(yī)藥自花園藥業(yè)處累計實現(xiàn)營業(yè)收入約1204萬元。

圖片來源：百誠醫(yī)藥審閱報告截圖 

《每日經(jīng)濟新聞》記者也就百誠醫(yī)藥占花園藥業(yè)纈沙坦氨氯地平片（Ⅰ）37%權(quán)益的具體計算口徑對百誠醫(yī)藥發(fā)出了《采訪函》，百誠醫(yī)藥回復稱：“該權(quán)益指的是雙方協(xié)議約定的銷售利潤的權(quán)益分成。”同時，百誠醫(yī)藥回復記者稱：“公司定期與花園藥業(yè)核對產(chǎn)品銷售明細，依據(jù)約定方式計算出公司應(yīng)享有的權(quán)益金額，經(jīng)雙方確認后進行結(jié)算，結(jié)算周期原則上為每季度結(jié)算一次。”

值得注意的是，花園藥業(yè)在對纈沙坦氨氯地平片（Ⅰ）的權(quán)益并非由其100%擁有這件事上，花園生物在其公告中只字未提。

而評估報告中有這樣的免責表述：“企業(yè)存在的可能影響股東全部權(quán)益價值評估的瑕疵事項，在委托人、被評估單位未作特殊說明而評估人員根據(jù)專業(yè)經(jīng)驗一般不能獲悉的情況下，評估機構(gòu)及評估人員不承擔相關(guān)責任。”

《每日經(jīng)濟新聞》記者也就“花園藥業(yè)是否完全掌握纈沙坦氨氯地平片（I）100%權(quán)益？如不是，花園藥業(yè)掌握纈沙坦氨氯地平片（I）多大比例的權(quán)益？花園藥業(yè)因非100%掌握沙坦氨氯地平片（I）權(quán)益所需發(fā)生的支出最終計入了哪個會計科目？貴司在預(yù)測花園藥業(yè)未來業(yè)績時是否考慮該因素？”這些問題向花園生物發(fā)出了《采訪函》，但截至發(fā)稿未獲得對方回應(yīng)。

封面圖片來源：視覺中國