每經記者 陳夢妤    每經編輯 林菁晶    

一次迄今中國家具行業(yè)規(guī)模最大的海外并購，改變了曲美家居這一年。

“由于二級市場投資風格變化和公司自身股價原因，未能給投資人帶來好的回報，我們深表遺憾。”幾天前的北京轄區(qū)上市公司投資者集體接待日活動上，針對投資者的質疑，曲美家居財務總監(jiān)孫海鳳如此表示。

事實上，自去年打造中國家具行業(yè)規(guī)模最大的海外并購案例，即超40億元收購挪威“國寶級”家居企業(yè)Ekornes后（Ekornes成為曲美家居境外子公司），曲美家居由于商譽突增、股權質押比例高企以及一年來超過50%的股價跌幅而一直廣為詬病。

不過，7月18日，Ekornes完成了20億挪威克朗（約15.6億元人民幣）的公司債券發(fā)行工作。盡管飽受質疑，但曲美家居的“出海”第一步還是取得了一定進展。

業(yè)績表現：收入增速放緩

Chioce數據顯示，截至7月24日，過去8個月，曲美家居的股價跌幅超過3成，達31.85%。最近3個月，曲美家居累計跌幅為15.83%，遠大于滬深300的5.22%；今年以來，曲美家居累計漲幅僅5.52%，遠沒有趕上滬深300的26.88%。

事實上，自去年6月14日達到最高點14.72元以來，曲美家居的股價便基本在下行區(qū)間徘徊，半年內就已經跌掉了近50%（去年11月19日報收7.43元）。今年4月以來，曲美家居的股價則是從9.45元下挫至如今的7.01元（截至7月25日收盤），相比于去年年中已經下跌超過5成。

據Wind，2018年曲美家居實現營業(yè)收入28.92億元，同比增長37.88%；凈利潤-0.57億元，同比降幅達123.12%。

2015～2017年，曲美家居的營收分別是12.55億元、16.64億元、20.97億元，對應同比漲幅分別是14.78%、32.52%、26.05%；凈利潤分別是1.17億元、1.85億元、2.46億元，對應漲幅分別是16.40%、58.21%、32.71%。

2018年是其上市以來的首次虧損，而今年以來的情況也沒有太大好轉。

第一季度，曲美家居的營收是10.05億元，同比漲幅154.79%；但歸母凈利潤僅1179.44萬元，同比下降57.91%。

孫海鳳表示，通過業(yè)務的持續(xù)發(fā)展和利潤增長給股東帶來長期回報是公司一直以來的奮斗目標。“但由于二級市場投資風格變化和公司自身股價原因，未能給投資人帶來好的回報，我們深表遺憾。”

對此，曲美家居方面回復“鎂刻地產”記者表示，2018年，家具行業(yè)受到國家房地產調控的影響，需求增速放緩，家具行業(yè)上市公司收入增速放緩，股價走勢普遍偏弱。與此同時，2018年股市大盤走勢不佳、三大股指普跌，公司受到二級市場指數行情影響，股價有所下跌。

此外，該公司亦向記者表示股價之所以受到影響，是因為對Ekornes的現金要約收購交易金額超過40億元人民幣，期間產生的中介費用、并購貸款財務費用，以及外幣匯兌損益，導致公司2018年虧損。

據Chioce最新數據，曲美家居的總市值僅34.56億元，遠不及行業(yè)均值62.58億元，而行業(yè)前三歐派家居總市值已經達到448.55億元，顧家家居183.23億元，索菲亞170億元。

并購困局：并表業(yè)績暫未達預期

從某種程度上看，曲美家居的業(yè)績虧損，與其去年的一次“蛇吞象”式收購有所關聯。

2018年5月，曲美家居公告收購北歐知名家具品牌商Ekornes；4個月后的9月27日，曲美家居完成強制收購交割結算；幾天后的10月2日，Ekornes完成挪威奧斯陸證券交易所退市。

記者留意到，根據交易協(xié)議，曲美家居擬聯合華泰紫金投資有限責任公司（下稱華泰紫金）通過設立境外子公司，向Ekornes全體股東發(fā)出現金收購要約。最終，曲美家居持有標的公司90.5%股份，華泰紫金則持有9.5%股份。

參照當時匯率，標的公司100%股權的交易價格約合人民幣40.63億元，但2017年末標的公司的資產凈額僅約合人民幣8.49億元，溢價率達380%。

據此，以曲美家居90.5%的持股比例算，其需支付36.77億元。但從曲美家居2018年一季報數據看，其當時賬面上的貨幣資金僅7.75億元，尚有較大資金缺口。

不過，曲美家居對完成這次收購下了很大決心，甚至改變了首次公開發(fā)行股票時的募投資金用途。

記者留意到，2015年，曲美家居首次公開發(fā)行股票，募集資金約5.43億元，期間一直用于補充流動資金和購買理財產品。至收購Ekornes前，扣除發(fā)行費用后募集的5.08億元只使用了2.72億元，未使用的募集資金金額為2.68億元（含利息）。曲美家居將這筆錢全部用于收購Ekornes。

與此同時，曲美家居還披露了一則非公開發(fā)行A股股票預案，即通過向特定對象發(fā)行股票的方式募集預計不超過25億元，主要用于要約收購Ekornes。

另外，2018年6～9月，曲美家居實控人趙瑞海、趙瑞賓和持股5%以上的股東趙瑞杰，將合計持有的3.53億股股份（占比71.78%）全部質押，向公司提供了15億元人民幣借款。此外，曲美家居還在招商銀行獲得了不超過等值18億元人民幣的歐元貸款額度承諾函，以及挪威當地多家銀行組成的銀團16.46億挪威克朗自愿要約階段承諾函等。

曲美家居強調，并購Ekornes后，其Stressless品牌可作為高端產品獨立開店，Stressless被譽為“全世界最舒服的椅子”。

但這把“全世界最舒服的椅子”并沒有給曲美家居帶來“最舒服的業(yè)績”。

并表后第一個報告期（2018年三季報），曲美家居實現營收16.9億元，同比增長17.94%；凈利潤9505.46萬元，同比減少45.4%；經營活動產生的現金流量凈額為1.03億元，同比減少45.27%。官方解釋為“收購挪威上市公司Ekornes所致”。

至2018年年報，曲美家居實現營收28.92億元，同比增長37.88%；歸屬于上市公司股東的凈利潤-0.59億元，同比下降124.04%。

到了今年一季報，并表Ekornes所帶來的財務數據巨變就更多了。比如，營業(yè)成本同比增長113.07%，銷售費用同比增長268.46%，管理費用同比增長410.44%，以及其他綜合收益的稅后凈額同比增長3556023.38%等。

“收購Ekonres系公司經過深思熟慮之后的決定，其目的是實現曲美與Ekonres的產業(yè)協(xié)同、品牌協(xié)同和產品力協(xié)同。”對于高溢價質疑，孫海鳳再次強調，“Ekonres是全球舒適椅龍頭企業(yè)，多年來一直擁有穩(wěn)定、優(yōu)秀的盈利能力。公司將持續(xù)挖掘與Ekonres全球渠道的協(xié)同、優(yōu)秀產品的協(xié)同、供應鏈的協(xié)同以及海外品牌進入國內后的品牌影響力的協(xié)同，進而實現共同增長。”

財務風波：“不會出現大額商譽減值情形”

也正是由于這起收購，曲美家居背負了更多應收帳款和商譽突增等方面的質疑。

據Wind，2017年，曲美家居的應收帳款為1.15億元，但2018年達4.04億元，同比增幅達到了250.13%。對此，曲美家居向“鎂刻地產”記者表示，曲美國內主體的應收賬款一直保持穩(wěn)定水平，2018年應收賬款的增加，主要因為合并Ekornes公司應收賬款期末余額所致。

資產負債率方面，上市以來，曲美家居的資產負債率一直較低，2015～2017年分別是17.71%、21.98%、22.49%，但2018年突然暴增至77.73%，今年第一季度也達到了74.56%。

商譽方面，Chioce數據顯示，截至2018年末，曲美家居的商譽共12.73億元，凈資產16.23億元，商譽占比高達78.46%；今年第一季度，商譽微增至12.79億元，凈資產18.44億元，占比69.35%。

記者查詢后了解到，截至2018年6月30日，曲美家居尚未形成商譽。也就是說，其突增的商譽全部為Ekonres這宗收購所致。

有業(yè)內人士告訴記者，商譽很難具體計量，商譽減值越多，對凈利潤的影響越大，嚴厲的商譽減持新規(guī)，將影響企業(yè)的凈利潤表現，特別是商譽占比較高的上市公司。“如果曲美家居收購的資產業(yè)績表現不及預期，未來恐將連續(xù)遭遇大額商譽減值，進而影響上市公司的凈利潤表現。”

不過，曲美家居對Ekornes給予了足夠信心，其向記者坦言，Ekornes的收入、凈利潤多年保持穩(wěn)定。目前IMG和Stressless在國內的發(fā)展勢頭良好，海外渠道和供應鏈方面的協(xié)同工作也在積極推進。“我們預測，不會出現大額商譽減值的情形。”

據Chioce，記者獲悉，截至7月19日，曲美家居的股權質押比例是70.36%，在木業(yè)家具行業(yè)34家上市公司中排名第一，行業(yè)均值為19.82%；質押股數3.46億股，行業(yè)質押總股本則為40.71億股；質押市值25億元，而行業(yè)最新質押市值為374億元。同期，行業(yè)其他企業(yè)質押比例，如排名第二的永安林業(yè)是46.7%，顧家家居35.53%，美克家居10.8%，索菲亞5.42%，歐派家居1.48%，我樂家居3.66%等。

曲美家居方面對于股權質押比例高企未有回避，并表示正在積極通過債權融資和股權融資化解股權質押風險，若出現平倉風險，控股股東將采取積極措施補充保證金、抵押物或提前還款。“目前距離平倉線有一定的安全墊，公司股權質押不存在平倉風險。”

（鎂刻地產原創(chuàng)，喜歡請關注meikedichan）

封面圖片來源：曲美家居官網